Volker Wieland

Die Geldpolitik sei ein zu grobes Instrument, um die Stabilität der Finanzwelt zu sichern. State of the Art sei dagegen nur die makroprudentielle Politik oder „macro-pru“, wie der Kenner sagt. So oder ähnlich ist es zumindest in den diversen Fachzirkeln zu hören.

Neue Entscheidungsgremien stünden bereit. Mit flexibel handhabbaren Eigenkapitalanforderungen, zielgenauen Beleihungs- und Verschuldungsgrenzen, Gebühren und Steuern nicht zu vergessen, würden sie den animalischen Finanzmärkten bedarfsgerecht Futter geben oder den Hahn zudrehen.

Aber während Team Macro-Pru sich noch in der Aufwärmzone tummelt, haben die Geldpolitiker von der EZB vergangenen Donnerstag schon geliefert. Wieder einmal hat Mario Draghi die eigentliche Überraschung in der Pressekonferenz ausgepackt. Während die meisten Zuhörer gedanklich noch bei dem seit Wochen erwarteten negativen Einlagezins verweilten, also der Gebühr von zehn Basispunkten für die Nutzung der EZB-Einlagefazilität, breitete Draghi bereits die neu kombinierte makroprudentielle Geldpolitik aus.

TLTRO, „targeted long-term refinancing operations”, heißt das Produkt. Das offizielle deutsche Kürzel ist auch nicht zungenfreundlicher: GLRGs – gezielte langfristige Refinanzierungsgeschäfte. Flapsig ausgedrückt könnte man sagen eine Art Kreditpumpe für die Realwirtschaft mit eingebauter Blasenbremse, Fiskalhemmung und „Forward Guidance“. Auch wenn dies manchem zu wenig martialisch klinge sollte.

Das Angebot ist: vier Jahre Geld. Zum ersten Mal im September. Echt günstig. Nur zehn Basispunkte über dem geltenden Zinssatz für Hauptrefinanzierungsgeschäfte. Also voraussichtlich 0,25 Prozent fest von September 2014 bis September 2018. Auch eine Art der „Forward Guidance“.

Das Volumen ist begrenzt auf sieben Prozent der am 30.04.2014 ausstehenden Kredite an Haushalte und private Unternehmen. Wohnungsbaukredite zählen nicht und der Staat ist außen vor. Die EZB schätzt das mögliche Volumen auf 400 Milliarden Euro. Immerhin etwas über vier Prozent des Bruttoinlandsprodukts von Euroland. Wer es im September nicht voll ausschöpft, darf im Dezember noch mal ran. Bis Juni 2016 sind weitere vierteljährliche Nachschläge möglich. Dabei steht dann das Dreifache der bis dahin zielgemäß vergebenen Neukredite (relativ zu einem Referenzwert) zur Disposition.

Man kann der EZB nun wirklich nicht mangelnde intellektuelle Kreativität vorwerfen. Zudem kann sie von sich behaupten, auf die Kritiker einzugehen, die vor einem übertriebenen Immobilienboom oder exzessiver staatlicher Schuldenwirtschaft warnen. Diese Maßnahme bleibt auch nicht ohne Wirkung. Schließlich kommt die Liquidität zu sehr günstigen Konditionen und ohne Zinsänderungsrisiko. Manche schwächelnde Bank dürfte Letzteres besonders schätzen.

Also der perfekte geldpolitische Stimulus zur rechten Zeit am rechten Ort?

Na ja, erst mal waren die Zinsen schon sehr niedrig und real gemessen negativ. Auch im historischen Vergleich war die EZB in ihrer Reaktion auf Inflations- und Wachstumsprognosen definitiv nicht zurückgefallen. Und der beschworenen Gefahr, dass anhaltend niedrige Inflationsraten einmal in Deflation umschlagen könnten, ist das Risiko von erneuten Übertreibungen bei den Vermögenspreisen entgegenzuhalten.

Nun gut, die EZB musste wohl schon deshalb handeln, weil sie es selbst einen Monat im Voraus versprochen hatte. Aber dafür hätte es ja auch genügt, den negativen Einlagezins einzuführen und die Wirkung dieses Experiments einmal isoliert zu betrachten.

In Bezug auf die makroprudentiellen „Features“ der Geldpolitik wurde zumindest in der anfänglichen Berichterstattung der Eindruck kolportiert, dass die Liquidität zielgerecht nur für private Unternehmen und Haushalte, und auch nicht für Immobilienkredite zur Verfügung stünde. Das ist so nicht richtig. Zunächst wird dies nur als Grundlage für den Liquiditätsanspruch herangezogen. Die Banken können die Notenbankliquidität dann auch in Staatsanleihen stecken oder den Wohnungsbau finanzieren. Sollten sie nach zwei Jahren nicht genügend neue Unternehmenskredite vergeben haben, müssen sie die GLRGs vorzeitig zurückzahlen. Deshalb geht im Markt wohl auch die Rede, dies entspräche einer zweijährigen LTRO, also einem langfristigen Refinanzierungsgeschäft „ohne Zielwasser“. Auch die später folgenden Nachschläge beziehen sich auf das Dreifache der Zielgruppenkredite. Somit bleibt Platz für anderes im Portfolio.

Ob das schlimm ist, liegt im Auge des Betrachters. Für meinen Teil hänge ich weiterhin der Ansicht an, dass es nicht Aufgabe der Notenbank ist, die Kreditvergabe feinzusteuern. Schließlich sollten die Banken selbst besser über die Kreditwürdigkeit und die Qualität der Projekte ihrer Schuldner Bescheid wissen. Jedenfalls wäre es besser gewesen, diese Kreditpumpe nicht jetzt anzuwerfen und sich auf eine strenge Prüfung der Bankbilanzen zu konzentrieren. Mittel für die Restrukturierung oder Abwicklung problematischer Fälle sollten dann gegebenenfalls vom Fiskus der Nationalstaaten gestellt werden. So könnten angebotsseitige Verstopfungen im Kreditkanal nachhaltig behoben werden.